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La giornata dell’ECB è iniziata con un tono abbastanza costruttivo in Asia. L’S&P ha segnato in chiusura il nuovo record storico (+0.47% a 3019.56), anche se un paio di stecche agli earning per Boeing e Caterpillar hanno imposto al Dow Jones una chiusura in marginale calo. Mentre per la prima si tratta di problemi specifici, lo status di indicatore della domanda di investimenti globale di Caterpillar impone qualche riflessione in più sul fatto che i segnali di rallentamento del ciclo si stanno intensificando. Il fatto è che, per il momento, qualunque notizia macro viene valutata principalmente dal punto di vista dell’impatto sulle attese di easing, per cui non stupisce che Wall Street abbia snobbato il messaggio di Caterpillar.
Analogamente, i mercati asiatici hanno affrontato il primo dei 2 grandi appuntamento con la politica monetaria di questo mese con un tono cautamente positivo. Gli unici indici a mostrare marginali cali sono stati di nuovo Mumbai, in una fase consolidativa dopo i fasti delle elezioni, e Seul, che ha sofferto in particolare forse i 2 missili lanciati dalla Corea del Nord, ma in generale risulta più penalizzata dalla debolezza dei dati sul trade. Bene gli indici cinesi, che guardano agli incontri di Lunedì a Pechino.
L’Eurozone sta attendendo questo meeting ECB dal 18 Giugno, data in cui Draghi, a Sintra, ha modificato il messaggio in direzione di una maggiore proattività, aprendo all’attuale fase. I rendimenti dei bonds europei hanno cominciato a crollare da allora, giungendo all’appuntamento ai livelli record di negatività odierni.
L’apertura di seduta è avvenuta con toni timidamente costruttivi, con azionario e bonds a mostrare moderati progressi, ma, successivamente, ha prevalso il nervosismo, e gli asset sono andati incontro all’evento più o meno sui livelli di ieri.
A ravvivare il run up verso la conference ci ha pensato l’IFO tedesco di luglio, sorprendendo in negativo (95.7 da prec 97.5 e vs attese per 97.2) un consenso che forse, dopo il PMI manifatturiero, era un po’ ottimista. L’indice generale ha marcato i minimi da aprile 2013. Il calo risulta equamente distribuito tra componente coincidente e attese, rispettivamente giù di 1.8 e 1.7 punti a 99.4 e 92.2. E’ significativo che le attese, che mostrano una buona correlazione con le decisioni di investimento, abbiano segnato il minimo dal luglio 2009. Dopo i dati di ieri, non c’era molto da stupirsi, ma il rischio di una nuova contrazione nell’economia tedesca nel terzo trimestre del 2019 si è parecchio intensificato.
Alle 13.45, la pubblicazione dello statement ha incendiato il sentiment.
Nel testo hanno trovato posto:
** la modifica della forward guidance, con l’aggiunta di “or lower” a indicare che i tassi possono nuovamente scendere
** l’indicazione che sono allo studio un sistema di “tiering” per limitare l’impatto sulle banche, e un potenziale nuovo round di Quantitative Easing
** un riferimento alla simmetria del target di inflazione, a lasciare intendere che eventuali temporanei scostamenti al rialzo potranno essere tollerati
** una frase rafforzativa in cui si certifica la necessità di una prolungata fase di politica monetaria “molto espansiva”.
In sostanza, tutte le ipotesi contemplate dagli investitori sono state esplicitamente menzionate, ed è stato chiarito che vi è necessità di agire con vigore.
L’accenno allo studio di un nuovo QE ha mandato in orbita i bonds, con il Bund a segnare nuovi minimi e il BTP che ha mostrato cali di rendimenti a 2 cifre, cambiando ben sotto 1.4% di rendimento. Più compassata, ma percettibile la reazione dell’€, giunto a segnare i nuovi minimi dell’anno. E l’azionario ha strappato al rialzo, trainato dal settore bancario, in festa per le concessioni in arrivo sui tassi negativi.
In questo clima euforico abbiamo approcciato la conferenza stampa di Draghi. L’idea era che, come spesso in passato, il Presidente ECB esaltasse gli aspetti più espansivi dello statement.
In questa occasione però Draghi è stato al gioco fino ad un certo punto. Ha sicuramente concesso che lo scenario si è deteriorato ed è particolarmente incerto, e ammesso che il profilo dell’inflazione non risponde alle attese del Governing Council e se non si riprende è necessario agire per riportarlo in traiettoria. Al momento la situazione non fa che peggiorare.
Ciò detto, vi sono anche aspetti positivi nel quadro macro Eurozone (occupazione e domanda interna ad esempio) e in generale “è difficile essere catastrofici”. Il Committee ha deciso che è meglio aspettare la prossima serie di projections prima di agire. La decisioni hanno goduto di larga maggioranza, ma non dell’unanimità . In ogni caso non si è ancora discusso di cosa comprare e in che quantità, serve comunque un lavoro preparatorio.
E qui è cominciato il brusco ritracciamento, che ha portato in poco tempo i mercati a mostrare una reazione pressochè opposta a quella della prima ora: equity e bonds in calo, e € in recupero.
Personalmente, vedo principalmente 2 fattori dietro il cambio di sentiment:
1) Draghi non è sembrato determinato come in altre occasioni (Es. Sintra). L’accenno alla non unanimità, l’indicazione che vogliono vedere le prossime projections, l’ammissione che i dettagli non sono stati discussi, l’accento sugli aspetti macro positivi, tutti questi aspetti sono forse andati a mitigare, nella mente degli investitori, la determinazione ad erogare che traspariva dallo statement. Il mercato sembra chiedersi: che succede se le projections migliorano ?
2) Il mercato già scontava un ammontare significativo di azione: la curva monetaria prezza 20 bp di tagli nei prossimi 6 mesi e i rendimenti eurozone sono collassati nell’ultimo mese e mezzo, in particolare sui bonds periferici (BTP -110 bps) a scontare un riavvio del QE. Il positioning è radicalmente cambiato sul mercato (vedi Lampi del 17 Luglio). Come poteva Draghi superare quanto implicito in questi livelli, senza suonare catastrofico su ciclo e inflazione?
Così sono partite prese di beneficio, e il positioning ha fatto il resto.
All’azionario, naturalmente, non è piaciuto il dietrofront dei tassi, e così anche li i flussi si sono girati e gli indici sono passati progressivamente in negativo. L’unico effetto rimasto è l’outperformance delle banche sul resto. Già, perchè anche sull’€ sono partite ricoperture che hanno riportato la divisa unica ben sopra i livelli prevalsi in mattinata.
Sintomaticamente, la reazione si è estesa a Wall Street che ha aperto in ribasso, e sui tassi US, che hanno bruscamente invertito la marcia e guadagnano una manciata di bps. Il ragionamento è semplice: non è che dopo l’ECB, anche la FED delude i mercati, Mercoledì prossimo? Anche per il FOMC l’asticella è assai elevata, con i Futures sui Fed Funds che danno per certo un taglio, con la probabilità del 18% che sia di 50 bps. Tra l’altro, oggi i durable goods orders di giugno hanno sorpreso in positivo, con la parte depurata dalle componenti volatili a segnare un +1.9% vs attese per +0.2%.
Così i mercati Eurozone chiudono mestamente una seduta che prima della conference sembrava indirizzata verso la gloria, e non stupisce che sul Dax, peggiore dei principali indici, sia ricaduto il peso dei pessimi dati delle ultime 36 ore.
Il rimbalzo dell’€ è stato un po’ troncato dal sospetto che anche la Fed possa deludere, e, forse, dalla circostanza che Trump non si è ancora lamentato, via Twitter, che l’ECB svaluta, mentre la Fed dorme (ma potrebbe trattarsi solo di un ritardo!).
I Bonds hanno recuperato qualcosa dai bruschi cali del pomeriggio, ma chiudono con rendimenti in generale, moderato rialzo, e hanno rigettato i massimi segnati nel durante, disegnando su tutti i grafici dei “doji“, ovvero segnali di incertezza che potrebbero preludere a inversioni di tendenza: Anche se la concomitanza con il meeting ECB deve far prendere i segnali tecnici “cum grano salis”.